摩根士丹利:人民币2017年贬至7.3 利差是汇率最大变量

来源:国际财经网 | 2016-12-01 20:26:11
国际财经网 | 2016-12-01 20:26:11

 

贸易角度看,“人无贬基”;资本流动或资本账户利差而言,人民币汇率恐存在一定不确性,但贬值幅度可控。“6.98、7.3”是大摩给出的人民币对美元汇率年底目标价和2017年预测数。

尽管抛出精确汇率价是件“冒险”的事,但被称为“大摩”的摩根士丹利还是这么干了。

就在市场聚焦人民币对美元汇率即将破“7”之际,人民币的表现略显强势。11月30日,人民币对美元中间价报6.8865,“三连升”之后累计上调303个基点;但这并非故事的全部。12月1日,人民币对美元中间价报6.8958,下调93个基点。

按照摩根士丹利新任首席经济学家邢自强的话说,从中国的贸易顺差和贸易竞争力的角度来看,人民币并没有被高估。换言之,从贸易的角度来讲,人民币不具备大幅贬值的基础。

邢自强认为汇率贬值的根本原因有二:第一,因为国内投资回报率在下降的情况下,国内资本有对外投资的需求。第二从货币政策周期的角度来讲,中国与美国的周期相悖。中国货币政策从2014年降息,去年到今年一直比较宽松,但美国在加息——美国在12月份加息之后明年可能会再加两次息,后年再加三次息,加息周期下,中美的逆差收窄,这样就造成中国资金往外走的压力。“资本账户的资金压力是导致人民币贬值的主要原因,而不是从贸易上要故意贬值。”

实际上,据邢自强分析,人民币贬值开始出现的拐点,跟资本账户出现持续性的利差往外走密切吻合。资本账户的利差主要是两点,一个是国内的投资回报率。如:2010年、2011年,中国上市公司的ROE(股权投资回报率)高于美国,但是从2012年以后,基本被美国赶超了。这两年低于美国上市公司的股权投资回报率,而且双方的差距在扩大,确实反映了中国的投资回报率在下降,跟国外相比吸引力程度会有对比。这是一个重要原因。

其次,双方货币政策走势不同步,从中长期来看,中国资本往外走的潜力非常大。那些跟中国有类似发展轨迹的经济体,比如日本、韩国、台湾地区等都经历了对外投资快速上升的过程,最终这些国家和地区持有的海外资产占到GDP的规模,去掉官方储备之外,私人部门持有的部分有146%。而中国现在去掉外储之后,私人部门持有的海外资产占GDP的1/4,是25%,离150%的日本、韩国、台湾地区还有很大的距离。意味着长期来讲资本往外走,不管是进行海外投资,还是进行资产组合的配置还有较大的潜力。

“短期来讲,由于资金往外走,造成了汇率的压力。监管部门出台了一些新的管制措施,主要针对的是人民币跨境流出渠道。” 邢自强说。

这其中,值得一提的是人民币跨境结算。自7月份以来,大摩陆续写了多份分析报告来跟踪,发现人民币跨境已经成为资金往外走的主要渠道之一。报告显示,今年以来,每个月平均有280亿美元走人民币跨境结算的渠道出去,占资本外流的一半左右。

“这是一个非常重要的渠道,这也是为什么监管部门就此特别重视。人民币的跨境流动占今年总流出的一半。从此角度来讲,短期由于出台了新的资本管理方法,资本外流的速度会受到遏制。” 邢自强称。

不过,从中长期来讲,邢自强认为,其背后深层次的原因,比如说由于投资回报率的差异,美国加息的步伐和中美利差的差异,资金往外走的压力是存在的。

回到汇率问题上,大摩仍然预期人民币贬值是可控的与限定的。

“今年年底的目标价是6.98,明年底是7.3(都是人民币兑美元),明年还有接近5%的贬值幅度。” 邢自强说。他解释,这部分反映了我们对美元强势的预测——美元明年会保持继续上升的态势。事实上,如果美元比较强的时候,一般人民币会出现对美元贬值但是对一揽子货币比较稳定的趋势。最近美国新总统当选之后,人民币好像贬的较多,但是实际上对一揽子还是比较稳的趋势。因此,明年依然是一个比较渐进的可控的贬值速度,监管部门还会继续采取干预措施来避免汇率市场出现大幅的波动。

当然,有人比较担心美国特朗普当选之后,新的贸易保护措施会不会导致汇率、出口受到一些影响?邢自强认为,就此有不确定性。大摩做的敏感性分析显示,如果美国新的领导班子上台以后,针对中国有一些贸易的限制政策,比如列为汇率操纵国、征收关税,对中国潜在的影响有多大。

具体看,邢自强分析,诸如,若征收15%的关税,中国的总体出口会降4%,征收45%的关税会使得中国的总体出口降低13%,则影响较大。但发生这种情况的可能性未必很高,有一个重要的原因是现在全球经济,中美之间你中有我,我中有你。当然,中国比较依赖对美国出口,因为美国是中国最大的出口市场,占中国总出口接近1/5,是18%,占贸易顺差的43%。也因此,很难想象其会单方面对中国征收非常高的关税,引发摩擦,这只是敏感性的情景分析,最终的发生概率有待观察。

不管怎样,“中国近忧不多,仍有远虑。通货膨胀率将呈现‘前高后低’。预测2017年实际GDP增长6.4%,经济将实现‘软着陆’。” 邢自强说。

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